国投期货研究院
一、全球资产定价主线——美债期限溢价重构
今年以来全球大类资产走势越发复杂，市场交易核心驱动更偏向于美债长端供需结构失衡与期限溢价定价，这也是现阶段所有行情波动、风格切换、流动性扰动的根源。通常经济下行周期，市场融资需求自然收缩，长端利率顺势下行，资产走势具备清晰规律。当下美国呈现结构性错配，实体经济边际走弱，然而财政持续高赤字融资、AI产业长周期重资产投入形成刚性长端融资需求，“经济弱、融资强”的格局持续推升美债期限溢价，重塑全球估值体系。
二、从情绪修复到美债流动性挤兑过渡
H1全球市场行情稳定、叙事单一，依托美国经济相对韧性、AI产业扩张、美国财政持续发债，美债长端利率维持高位震荡，美元偏强运行，全球资产牢牢交易“美国相对占优”逻辑，整体波动可控、配置主线清晰，市场无系统性风险压力。彼时市场核心矛盾集中在美联储加息预期博弈，资产走势跟随利率预期平稳波动。
进入8月，市场叙事出现首次关键切换。前期市场极致透支的加息预期迎来集中平仓（Unwind），催生阶段性弱美元修复行情，风险资产短暂反弹。但这一轮行情本质是交易情绪的自我修正，属于短期脉冲式修复，并非美国基本面反转，更不是全球趋势性拐点。值得警惕的核心变化，是市场矛盾从“利率预期博弈”彻底转向美债长端抛售引发的流动性挤兑风险。8月以来，美30年期国债收益率创下阶段新高，全球债券波动率大幅抬升，叠加日元套息交易集中撤退、地缘冲突扰动油价，多重因素共振下，市场出现典型的股、债、汇三杀行情。这一盘面特征绝非普通情绪回调，而是美债长端高波动引发的全球流动性边际收紧，是全年最需要警惕的隐性系统性风险前置信号。
三、后续推演
路径一：乐观路径——流动性修复
1）核心触发条件：美国长端融资节奏主动放缓、长债集中抛售结束，叠加美联储流动性工具对冲落地，美债期限溢价见顶回落，市场挤兑恐慌消解。
2）全球大类资产定价重估逻辑清晰：美债结束供需压制，曲线回归标准牛陡行情，短端随降息预期有序下行，长端波动收敛、估值修复；美元不再依靠相对增长优势，转而依托全球避险溢价维持高位偏强运行；全球总需求预期走弱，大宗商品持续受需求端压制、整体震荡偏弱；黄金结束前期“期限溢价+财政风险”的特殊定价，短期情绪调整后，彻底回归实际利率下行的传统驱动，开启稳步趋势修复。
3）映射国内资产：美债长端约束边际放松，中债长端下行空间打开、配置价值抬升，国内弱信用债牛格局进一步巩固；但全球处于稳态避险环境，海外经济总量走弱持续压制企业盈利，A股延续防守型结构性行情，政策防御、自主可按主线持续占优。
路径二：风险路径——流动性持续恶化
1）核心触发条件：美国财政、AI长端刚性融资未见回落，美债长端供给压力持续居高不下，市场波动率持续高位，美联储政策对冲失效。短期局部流动性挤兑持续扩散，从金融市场传导至实体经济，市场彻底脱离温和避险，进入深度衰退定价。
2）全球大类资产定价重估逻辑：美债利率持续上行直至救市措施出台；全球需求预期崩塌、通缩预期升温，权益风险资产、大宗商品持续估值下修，市场进入无差别风险规避阶段；通缩环境对冲实际利率下行利好，黄金定价承压、走势震荡弱化，避险性价比回落。
3）映射国内资产：全球系统性尾部风险抬升，虽然国内弱信用基底不变、中债具备韧性，但外部冲击加剧债市波动、阶段性回调风险上升；外需走弱+全球风险偏好坍塌双重压制A股，市场整体盈利压力大幅放大，绝大多数成长、周期板块持续承压。
四、组合攻守策略调整
结合美债定价逻辑、行情演化路径，当下核心原则为：锚定国内确定性底仓、对冲美债带来的海外不确定性、严守交易纪律、规避情绪化二次回撤。
固收方面，坚守底仓不动摇，灵活把控久期节奏。国内弱信用、资产荒的核心格局未变，中债长期配置价值稳固，可将利率债、高等级信用债作为组合核心底仓，把握长期稳健收益。同时重点避坑：警惕“债市高位拥挤、权益资金分流、美债利率上行”三重风险共振，不极致拉长久期，动态微调仓位规避阶段性回调，短端侧重稳健防守，长端把握弹性机会。
权益方面，坚守结构性防御主线。在美债高波动、全球流动性脆弱的环境下，市场波动将会上行，规避高估值长久期的受压板块，避免被海外贴现率波动持续收割。核心布局内资主导的政策主线、自主可控、高股息防御资产，以防守策略为核心，不激进进攻，静待全球流动性格局明朗后再优化仓位。
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责任编辑：李铁民
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